בנק ישראל הוריד הריבית: ממה צריכה הממשלה להיזהר

בנק ישראל הוכיח שוב שמבחינתו אם יש ספק, אין ספק. הנסיבות תמכו בהמשך הורדת הריבית והוא לא התמהמה. האינפלציה מתחת ליעד וירידה בציפיות האינפלציה, ההאטה במשק שהייתה עוד לפני המלחמה תוך בלימת שיפור בשוק העבודה, צמיחה לא אחידה ושברירית בעולם וכמובן המלחמה בעזה הובילו להורדת ריבית מיידית. שתי הורדות ריבית ברצף מראות שמבחינת בנק ישראל מצבו של המשק חמור.

השפעת שתי ההורדות האחרונות של הריבית על הפעילות הכלכלית במשק צפויה להיות קטנה יותר מאשר ההורדות שהיו קודם לכן. ככל שהריבית מתקרבת לרמה אפסית, הבנקים לא מעבירים את מלוא הורדת הריבית ללקוחות שמשלמים ריבית חובה, זאת כדי לשמור על מרווח הריבית.  לראיה, האשראי במשק, במיוחד העסקי, נמצא בקיפאון למרות הורדות הריבית. המשק הישראלי נמצא במלכודת נזילות, כאשר מחיר הכסף לא משפיע על הביקוש לכסף ולגידול בהלוואות.

בנק ישראל צריך לקוות שההאטה במשק מספיק חזקה כדי שהביקושים בשוק הדיור לא יתעוררו לא באופן “טבעי” ולא בעזרת חוק מע”מ אפס. אחרת, הריבית האפסית שוב תזניק את מחירי הדירות על רקע ירידה משמעותית בהתחלות הבניה.

השקל הושפע מיד מהורדת הריבית, אך לא רק צמצום פערי הריביות גרמו לפיחות בשקל. הרי הפיחות החל כמעט שבועיים אחרי הורדת הריבית בסוף חודש יולי. הימשכות המלחמה, מצבו של המשק, חשש מהגירעון ועלייה ב- BASIS SWAP גרמו לשינוי המגמה בשער חליפין, מה שלא הצליחו לעשות כל הורדות הריבית שביצע בנק ישראל בשנתיים האחרונות.

השווקים לא כל כך מאמינים בהשפעת הריבית על עליה באינפלציה. לפי התגובות להורדות הריבית, כולל האחרונה, ציפיות האינפלציה הגלומות רק הלכו ופחתו.

שוק אגרות החוב

ההשפעה הוודאית והמיידית של הורדת הריבית מתרחשת בשוק האגרות חוב. לאחר שפערי הריביות לטווח קצר בין ישראל לארה”ב ירדו לרמה אפסית או שלילית, גם פערי הריבית לטווחים הארוכים מתקרבים לאפס (ראו תרשים 2). הורדת הריבית דוחפת משקיעים ללקיחת סיכונים, בפרט בשוק האגרות חוב הקונצרניות.

מניסיון מדינות אחרות בעולם שהורידו ריבית לרמה דומה, תשואות האגרות חוב הארוכות צפויות להמשיך ולרדת. מבין המדינות בהן הריבית נמצאת ברמה דומה, כולל המדינות בעלות דירוג אשראי נמוך מישראל, התשואה ל-10 שנים בישראל היא הגבוהה ביותר (ראו תרשים 1).

יש רק גורם אחד, שבנסיבות קונבנציונליות, אמור להפריע לירידת התשואות. עלייה בגירעון, שצפויה בעקבות ההאטה בכלכלה ובעקבות גידול בהוצאות שקשורות למלחמה, עלולה לאיים על דירוג האשראי של ישראל ולהוביל לעלייה בפרמיית הסיכון. אולם, היום השווקים בעולם כמעט לא רגישים לסיכון הגירעון. יחד עם זאת, המצב יכול להשתנות בעתיד.

לבנק ישראל כמעט לא נותרו יותר כלים להתמודד עם הרעה נוספת במצב המשק. תוכנית רכישות אגרות חוב (QE), כפי שיישם בנק ישראל בשנת 2009, לא תהיה יעילה היום. להבדיל מהתקופה אחרי המשבר העולמי, אין היום חשש למצוקת נזילות במערכת הפיננסית. כמו כן, תשואות האגרות חוב, הן בשוק הממשלתי והן הקונצרני, נמצאות ברמה נמוכה הרבה יותר מאשר בשנת 2009.

לאחר שבנק ישראל די מיצה את השפעתו, הכלים הנחוצים כדי לגרום למפנה במגמה השלילית במשק נמצאים במשרד האוצר במסגרת המדיניות הפיסקאלית, אותם הוא צריך להפעיל בתקציב לשנת 2015.

אלכס זבז’ינסקי, כלכלן ראשי, מיטב דש